曹仁超投资者笔记—2009年11月11黃金慢牛反覆多

11月8日，周日。美國10月份失業率上升到10.2％，係二十六年內新高！房利美又須再注資，因虧損仍在擴大。10月23日恒指22620點拋離250天 線16574點36.4％，今年3月9日恒指11344點亦低於250天線18949點40％。從呢點睇，恒生指數後市上升空間十分有限。今年至今股市最 易賺錢時段係3月到7月，8月份至今雖然股市出現三個上升浪，但以個別發展為主。路已變成濕滑難行！花旗估計，明年底人民幣6.62兌1美元，升值4％， 而美元滙價已進入反彈期；麥嘉華估計美元可上升10%；瑞銀估計美元利差交易到明年才達最高潮。各位應明白股市方向係由趨勢而非消息決定，至今為止美股由 3月開始嘅上升軌仍未失守，後市應小心而非睇淡。金價已升到新高，相信濫發美元行為應有所收斂。請保持適量現金，以備日後所需，因標普五百指數上升軌已失 守，標普零售股指數跌破50天移動平均線，道瓊斯交通平均指數亦跌破上升軌，仲有羅素二千細價股指數上升軌亦失守。

踏入2010年，今年以來嘅寬鬆貨幣政策將略為收緊，中國政府亦會略為收緊內地房地產政策而令內地樓價進入整固期，但並非回落期。

中國購金需求殷

廣州秋交會11月4日結束，成交額304.7億美元，較春交會上升16.2％（較去年秋交會少3.4％）。其中歐洲及美國較春交會落單多23％及21％，睇嚟明年中國出口進入穩定增長期，冇乜驚喜。

印 度購入二百噸黃金後，令該國黃金儲備上升57％，即佔總儲備6％。中國政府仍未見有所行動，中國只有一千噸黃金，佔總儲備2％（美國所持黃金佔總儲備 77％、法國70％、德國69％、意大利66％），即未來中國購金需求十分大。金價見1100美元，雖然長線仍然睇好，但未來金價只會反覆向上而非直線上 升，小心獲利回吐出現。

畢非德以260億美元（其中40%係巴郡新股）及承擔100億美元負債，合共360億美元，購入伯靈頓北方股份， 另減持穆廸公司股份。畢非德承認呢次收購有「賭博」成分在內，佢在賭未來煤會再次成為美國主要動力來源。上述消息公布後，伯靈頓股價升28%，上周收 97.23美元（略低於收購價100美元）；以100美元計，即以2010年估計P/E十八倍收購，以鐵路股而言P/E算幾高。第二次世界大戰結束後，隨 着廉價能源時代出現，公路漸漸取代鐵路，令美國40％路軌被棄置不用。目前美國鐵路只運送全國43％物資，但以能源效益計，鐵路只消耗貨車三分一汽油便可 運送相同物資；加上維修成本便宜，隨着高能源時代來臨，係咪鐵路股牛市嘅開始？

畢非德講過：在考慮投資時，悲觀係你嘅朋友，非理性亢奮係你嘅敵人。悲觀最多令人失去機會，但非理性亢奮却令人傾家蕩產。

今 年1月至今，油價升110%、煤價上升90%、鐵礦石價升60%、白銀價升50%、金價升20%……從畢非德同印度銀行呢次投資策略睇，商品價仍可睇好？ 油價由去年7月145美元回落到12月嘅34美元，依家為76美元；銅價去年3月4.02美元一磅，年底見1.3美元，依家係3美元；大豆去年6月 14.1美元，11月9.54美元，依家係11.8美元……。中國因素加上印度因素，令今年商品價上升，升勢能否一直伸展到明年？如果係嘅話，商品基金仍 可考慮持有。

二十世初阿根廷係全球第七大富有國，1946年戰後（因阿根廷冇參戰）仍相當富有，但到咗1989年，隨着外債上升，政府因 無力還錢只有印刷鈔票，因而引發惡性通脹。2009年3月起美國政府會否進入1989年阿根廷模式，即進入惡性通脹期，又或者是1990年起日本式衰 退？駱駝的鼻子已伸入帳幕，如不及時阻止，總有一天駱駝會佔去整個帳幕而將主人踢走。美滙指數由今年3月4日89.62下跌到10月21日74.94，如 反彈前跌幅50％可見82.28，即美元滙價有能力上升9.8％。目前三十年期美國債券息率已由4.93厘反彈到5.2厘，但2008／09年度（9月 結）美國政府財赤數字高達14000億美元，相等於美國GDP 10％，係1945年以來最大嘅一年，造成美元滙價欲升乏力。

紐約大學教 授魯賓尼擔心美元回升會令商品、股市（尤其新興市場）出現大跌，理由係過去八個月上述市場上升嘅理由係建基於美元弱勢，即使金價面對調整，但未來跌幅唔會 大，因為中國政府仍在吸納中。中國外滙儲備已達23000億美元，其中70％係美元。中國已成美元最大揸家，正尋求美元以外嘅投資。

1933 年美國總統羅斯福宣布以20.67美元一盎斯沒收美國私人藏金，然後在1934年1月宣布金價每盎斯35美元，再利用黃金升值所產生嘅利潤去支持佢嘅「新 經濟政策」。到1971年，美國政府面對國際間擠提黃金而宣布金價升值到42美元，仍然阻止不了別國擠提。1971年8月15日美國政府宣布停止美元兌現 黃金，從此美元再不能兌換黃金。三十八年後今天，1美元嘅購買力相等於1971年8月嘅18美仙；加上2008／09年財政年度美國政府支出29000億 美元，但稅收只有16000億美元，財赤高達13000億美元，令美元購買力續降，亦代表金價長期而言睇好也。

明年美國或重陷衰退

黃 金牛市第一期由2001年2月嘅253美元開始，上升到2008年3月1032美元後出現A、B、C調整浪。到2008年10月24日見682美元進入黃 金牛市第二期（即慢牛期）。牛市二期黃金大方向係向上，但十分反覆。美國今年9月生產設施使用率只有70.9％，較長期平均數80％低；加上失業率接近 10％，以及TIPS債券告訴我們：未來十年美國每年平均通脹率只有2％，以及唔排除2010年美國經濟又再次陷入衰退。相信由去年10月開始嘅金價表現 只反映美元滙價回落，而非擔心CPI上升，即金價只能反覆向上而唔係急升。

去年11月中國刺激經濟方案令今年全球資源價格上升。今年銅價 升幅超過一倍、金價上升20％、全球股市上升60％，以及大部分外幣皆跑贏美元滙價。好多人認為全球經濟復甦自今年第二季開始。事實上，只有中國等少數國 家經濟才出現真正復甦，美國、歐洲同日本等國家只出現股市上升。中國自今年第二季起GDP增長率止跌回升，係因為去年11月起政府推出4萬億元人民幣刺激 經濟方案，以及內地銀行增加16萬億元人民幣新貸款所帶動。2010年又點？肯定唔再係a rising tide lifts all boats。

去 年12月美國銀行存款及money market基金共有現金88500億美元，今年10月只有34000億美元，代表今年內約有5萬億美元進入市場。高盛估計未來仍會進入市場嘅資金將少於 6000億美元。GMO LLC主席Jeremy Grantham在今年3月準確估計股市大反彈出現，上周一則認為美股已超買25%。

如你在1929年投資標普五百，到1938年只獲利9%；反之，在1932年投資，則到1942年共獲利200%。由此可見時機幾咁重要。

上 周所有中央銀行家都在問相同嘅問題：幾時退市？佢地唔想重犯2003及04年嘅相同錯誤（因太遲退市而引發2007年另一泡沫），但又擔心陷入九十年代日 式衰退困局。今年10月美國空置房屋達一千八百八十萬間，佔總數14.4%。目前美國共有一億三千三十萬間房子，住咗三億零一百萬人，即平均每間房屋內只 有二點三人，可見美國房屋已嚴重超建。擔心2007年美國樓市泡沫爆破後，將有一段很長日子無法回升。今年10月新建房屋合約較2006年1月少74%； 反之，1981年嗰次樓價回落後只減少46%，1986年同91年樓價回落後亦只減少60%。咁代表今次樓價回落期應較以上三次長。

炒股不炒市時代結束？

去 年投資者因擔心衰退將來臨，估計有過萬億美元的股票被拋售，將資金投放在債券、黃金及石油合約上。當今年3月美國政府批出量化寬鬆政策後，投資者又怕錯過 機會，一窩蜂重返股票市場，形成今年3月到10月股市狂升。當道指回升54％後，人們又在問：後市可再上升多少？美國十年期債券經過今年拋售後，孳息率已 由2.4厘升上3.4厘（跌幅達42％），形成資金又再回流債市。去年11月VIX一度接近80（代表投資者極度恐慌），今年10月又再見20（代表投資 者太樂觀）。道指由今年3月6日6469點上升到10月21日10119點，共上升54％。此趨勢能否一直伸延到明年？11月初VIX回升，係咪代表今年 8月開始「炒股不炒市」時代結束？

自10月份美國按揭利率重返5厘之上後，申請樓按人數大減。一、未來一年約有七百萬間住宅面臨被接管 命運。二、自2007年10月至今，美國新增失業人口已達七百二十萬人，估計未來六個月再增加七十五萬人。今年10月份美國失業率係二十六年新高。在一千 四百五十萬失業大軍中，有六百六十萬人欲搵工作但搵唔到，年底約一百四十萬失業者因長期失業而冇咗領取失業救濟資格，未來六個月人數更達四百萬人，而失業 率在2010年甚至2011年仍無法改善。三、美國人消費佔美國GDP 70％以上，展望明年美國人消費力無法回升，因為到今年底止美國消費者共失去4萬億美元信貸。藉住樓價上升而令美國人每年消費力上升嘅情況，自2008年 年中起停止。美國住宅樓價已由2006年高峰回落三分一，美國各大信用卡公司自2008年7月高峰至今已削減美國人信用額1188億美元。四、美國企業在 今年第三季純利大升係來自削減開支，上述做法將延續到明年，代表今年第三季純利上升並唔係來自營業額上升。五、今年3月美國政府推出量化寬鬆政策，明年又 點？六、今年10月VIX指數已回落到20，代表投資者已唔再恐慌，反而變得貪心。七、美元滙價今年3月起大幅回落，未來下跌空間十分有限。美元已成為利 差交易對象，雖然如此，但至今美滙指數最低係74.94，仍較2008年3月17日70.69高，因此小心美元滙價出現短期反彈，情況有如2008年3月 到09年3月。八、西方國家進入減債期，情況同九十年代日本相似。九、石油產量在明年見頂，估計係九千二百萬桶一天，然後漸漸回落到2014年嘅八千九百 萬桶、2020年嘅八千四百萬桶、2030年嘅七千八百萬桶，代表廉價石油時代一去不返，亦代表全球GDP高增長率時代一去不返。中國石油需求則按年上 升，估計到2018年超過美國，成為全球最大用油國。上述因素令油價未來十年唔再有可能大跌；如無意外，去年12月油價每桶33美元應該係另一低價，在可 見將來已無法重見。

經濟Ｖ形反彈願望料落空

道 指重返10000點後，已收回前跌幅50％，未來進一步上升有困難。過去八個月我地利用復蘇概念去榨取所有利潤。美國第三季GDP上升3.5％ （3.5％GDP代表增加了1120億美元，同期透過刺激方案政府注資1730億美元，即每注資1美元只產生65美仙GDP）。例如摩根大通呢類金融機構 在2008年第三季仍須政府挽救，今年第三季卻獲利36億美元。就係呢D金融機構嘅純利支持道指上升。雖然今年美國資產價格又再回升，但債王格羅斯認為， 上述情況係透過將國庫券息率降至0.15％、兩年期債券息率低於1厘所造成。唔少投資者期望經濟V形反彈，恐怕願望將落空。今年第三季美國GDP上升 3.5％相信只係技術反彈，只係投資者在2008年失去1蚊後在2009年收番5毫子而已。美國人開始明白到供樓平過租樓，背後係承擔可能變成負資產嘅風 險。

請記住，趨勢係你最好朋友，直到它完結為止。我地唔應該猜測趨勢何時結束，但提高警覺係有需要之至也

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2009年11月7日 投資者日記 祖國基金有辦睇

‧意見和建議可謂「通街都有」，想要的話唾手可得，加上互聯網普及，什麼參考資料、網民討論話題都齊全，但並不是全部都有價值，江燕來將詳作分析，詳見25頁「有『橋』未為輸」。

‧克魯明批評奧巴馬的經濟政策不濟事，對中期選舉有不良影響，擔心民主黨遭到有如二次大戰盟軍在安齊奧（Anzio）的教訓，詳見26頁。

‧孩子笨到連衣服都不識穿，牛油塗麵包都要別人代勞，原因是家長太過無微不至的照顧。12頁的「財商FQ」有一個小測驗，可以得知孩子的獨立能力強弱，並提議面對不同程度的孩子要施以什麼對策。

‧本報副刊有新搞作，以往每周六天的方塊專欄從本周起改為以新內容代之，老畢還未見過新look，但希望能有新驚喜，各讀者可自行一讀兼向老編提供意見。

11月6日，周五。港股承接美股升勢高開，午後升幅曾跟隨內地股市收窄，最終仍能收復20天及10天平均線。恒指收報21829點，升350點或1.63%；國企指數收報13017點，升211點或1.66%。全日總成交644.25億元。

周四上市急升逾三成的恒大地產（3333）出現回吐，跌2.55%。

重磅股方面，中移動（941）升1.03%，工行（1398）升1.73%，建行（939）升1.04%，滙控（005）升1.88%，國壽（2628）升2.04%。

11月期指收報21847點，升416點，高水18點；12月期指收報21833點，升413點，高水4點。

內地股市連續第六個交易日上升，上證綜合指數收報3164點，升8點或0.28%；滬深300指數收報3483點，升18點或0.54%。

持重倉賺大錢

在香港，如果一個傳統股票基金經理告訴你，他看好金融股、打算重倉（overweight）地產股，請不要誤會，這並非意味他有意大舉買入滙控（005）和新地（016）。此話的真正意思是，他管理的基金所持金融和地產股，比指標指數（例如恒指）多幾個巴仙，僅此而已。

著 名基金經理林少陽近日在別報談到香港基金業困局，文中提及內地基金經理善用訊息及專業技能爭取表現。說白了，玩大陸股票就是玩國策市，阿公開水喉股市馬上 爆炒（內地詞彙）、閂水喉個市即散。睇風向捉大勢，你快定佢快？不過，內地基金業的內部政策比香港富彈性，淡市時股票基金的股票比例可以低至六成，債券／ 現金高達四成。反觀香港，大部分基金在持股和現金水平方面都有嚴格限制。

中國基金第三季報顯示，銀華領先策略基金的十大重倉股，清一色為汽車類股份，包括上海汽車、福田汽車、長安汽車等，合計佔基金62.16%！銀華另外幾隻基金亦揸重汽車股。再舉一例，光大保德信量化核心的十大重倉股，金融類獨佔其七，加埋相當於資產淨值25.83%。

銀華為什麼對汽車股情有獨鍾，讀者不妨運用自己的想像力，老畢只知道銀華今次押對了注，贏了大錢。從7月1日至今，該基金升了27%，同期上證綜合指數升幅只有5%【圖】。基金去年8月中成立至今漲了76%，同期上證綜指僅升31%。

政 策對內地股市影響重大，周四中國證監會發布《中國證監會工作人員行為準則》，明令證監會領導人員離職後三年內不得投效基金、證券公司等監管對象。此前，不 少人從中證監離職後「下海」到基金、證券公司任職，一直為社會輿論詬病。資料顯示，先後已有四十二名證監會工作人員離職後投身基金公司，出任董事、總經 理、監事等高職，遍布三十三家基金公司；證券公司高管中亦有超過七人具證監背景。

大部分香港基金（歐美亦然）俱以「跑贏大市」為目標，即升市時賺得比指數多，跌市時蝕得比指數少，完成這個任務，便算交足功課。

香港基金會不會重倉持有某類股份？會，就是當那個市場本來就側重某一行業，例如台灣加權指數超過50%是科技工業股，只有2%消費服務股。

據基金研究公司晨星（亞洲）對香港現存九十六隻中國股票基金的表現統計，過去一年跑贏A50（2823）的有二十三隻，但以三年年均回報為準，跑贏A50的只有一隻！

創業板．及時雨

中 國創業板從「開張」前平均56倍市盈率，狂炒至最高150倍，再跌回100倍以下，充分體現了中國人說的「富貴如浮雲」。創業板套牢了高追的散戶，卻成為 創投和私募股權基金的天堂，因為首批上市的二十八家公司中，多達二十三家背後有創投或私募股權基金投資者，其中三家背後的創投／私募是外資，二家為中外合 資。

汲 取了科網股爆破的教訓，八年來國際市場對資訊科技（IT）行業冷淡對之，再者期間發生兩次金融風暴，令創投／私募的心血、資金險些付諸流水。正愁着不知如 何退出套現，創業板的成立猶如及時雨，並在中國獨有的「閒閒地幾十倍」市盈率中套得豐厚利潤。據深交所資料，IT是創業板中市值第二大的行業，而創新型企 業更是創業板優先考慮的行業。

值得一提的是，自內地明確開設創業板後，創投／私募新成立的基金紛紛改用人民幣為單位。根據清科研究中心的報告，今年第三季人民幣創投基金佔內地新募基金數量94.4%、佔金額84.1%；10月底全球最大私募基金百仕通亦正式成立首隻人民幣基金。

這一着相信正中內地監管機構下懷，因為政府不希望企業前赴海外上市，倘若不讓私募股權有一個理想的地方退出，如何再找新的資金投資？

監獄風雲

Prison Break第一季出街，四字記之曰：拍案叫絕。如此刁鑽好橋，虧編劇想得出。可是，第二季打後已告「跌Watt」，逃呀逃，拍足四季，永遠都逃不出生天。與24一樣，永遠都有二十四粒鐘。

逃獄故事是絕佳的電影題材，但經濟不景，美國監獄可能真的會風雲變色。倫敦智囊機構Legatum Institute最近發表了2009年國家繁榮指數，那不是調查富戶財產縮水多少的「行貨」，而是以經濟、教育、民主、醫療等九個指標評核國家的繁榮程度。

結果顯示，芬蘭第一，瑞士第二，瑞典第三，美國排名第九。令人關注的是，美國在人身安全一項排名極低。不過，想深一層，經濟低迷、失業高企，一切都是罪惡源頭。

另 一則監獄新聞更為有趣。美國監獄早有人滿之患，囚犯太多唯有「外判」，私營懲教和監獄營運商於是有生意做。這方面的龍頭，是在紐約證交所上市的 Correction Corp. of America（代號CCA）。該公司第二季淨賺3260萬美元，純利按年計微跌，整體收入按年增5.7%，囚犯人口則增3.4%。CCA股價自8月底開 始跑贏標普500指數，但真正令該公司一舉成名的，是對沖基金經理William Ackman上月高調表示已大手入股。想知點解？由Ackman君自己來說吧。

1. 這根本就是一間酒店，客人一入住就被關起，想逃走就射殺他。

2. CCA最大的風險是，大量美國人突然停止犯罪。

3. 這是全世界最好的房地產項目。

想 起都覺好笑，但又極其諷刺：一家公司的前景繫於國家犯罪率，要做大做強，就需要更多犯人。CCA管理層對前景甚為看好，截至8月底，全國未用床位有九千四 百個，公司希望與更多州政府簽約合作，接收更多犯人。由此可見，Prison Break再悶，還是有理由繼續拍下去的。

‧利嘉閣地產研究部指出，即使業主態度軟化，議價幅度仍未達到準買家可接受的水平，令「睇樓量」持續下跌。綜合利嘉閣地產分行網絡數字顯示，在全港五十個指標屋苑中，客戶預約周末睇樓較上周跌10％。

‧ 美國當局擴大內幕交易調查，昨天向十四人提出起訴，包括一些律師和一名前穆廸分析員。其中的焦點人物是因機密資料來源眾多而被暱稱為「八爪魚」的戈費爾。 Galleon內幕交易醜聞主要是企業內幕人士向基金經理披露早期盈利預測，但這次拘捕的人是預先取得收購合併交易的資料，包括2007年Bain Capital嘗試收購3Com。

‧房利美打算再向政府尋求資助，是今年第四次，令該公司所得的公帑資金增至600億美元。根據美國證監文件，第三季錄得189億美元淨虧損的房利美，將向財政部尋求150億美元資助。分析員說，房利美很有機會用盡政府為其設立的2000億美元備用信貸，而且可能需要更多。

‧ 英國財相戴理德為二十國集團（G20）峰會訂下議程，說與會領袖需要研究一種可以在泡沫爆破前將之消滅的技巧。俄羅斯財長庫德林表示，關注這個問題的並非 只有戴理德。他說，各國需要非常小心地處理那些注入經濟體系的龐大資金。高盛最近一項調查顯示，七成投資經理認為，低利率已令資產價格上升得太快。

‧經合組織（OECD）表示，大部分先進國家的經濟都有改善迹象，其中美國和日本顯著復蘇，多個歐洲國家和中國也有強勁的增長迹象，但組織警告要小心解讀這些迹象，因為目前尚未清楚經濟活動回升是否真的來自經濟改善。

‧根據外電報道，就會否向IMF購買黃金一事，國家外滙管理局指出，將進行優化資產配置並適時調整，對外滙儲備投資運作，將綜合考慮各類資產長期風險收益特性，以及資產之間的相關性。

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2009年11月6日 投資者日記 黃金簡單投資法

內地人士消費力日增，中產口味愈濃，專攻內地市場的葡萄酒生產商成為概念不俗的內需股，下周上市的通天酒業（389）是十大中國葡萄酒製造商之一，「投資熱點」將分析其業務特色，詳見29頁。

‧巴西近期奪得2016年奧運主辦權，加上今年股市表現良好，前景被一致看好，成為環球投資焦點所在，究竟巴西經濟有何獨特的優厚條件，詳見滙豐林寶儀在第28頁的分析。

‧羅家聰就聯儲局議息會後聲明作出分析，指出當局雖指美國經濟改善、通脹低企，不過背後卻是另一回事，詳見38頁「一名經人」。

11月5日，周四。港股跟隨外圍市場走勢，低開逾200點，下午跌幅略為收窄。恒指收報21479點，跌135點或0.63%；國企指數收報12805點，跌24點或0.2%。總成交607.69億元。

重磅股之中，以中石油（857）表現最佳，逆市升0.52%，其次為工行（1398），無起跌。滙控（005）跌0.76%，國壽（2628）跌1.34%，中移動（941）挫1.01%。

11月期指收報21431點，跌105點，低水48點；12月期指收報21420點，跌103點，低水59點。

內地股市升勢持續，上證綜合指數收報3155點，升26點或0.85%；滬深300指數收報3464點，升10點或0.3%。

中國步印度後塵？

國際貨幣基金組織（IMF）9月決定出售403.3噸黃金，近日落實先向印度出售200噸，為九年來首度大規模售金，數量相當於全球平均年產量8%。由於中國已表明有意增加黃金儲備，市場估計中國、巴西、俄羅斯等新興國家將購入餘下的二百餘噸IMF黃金。

印度人相信黃金能保值，觀念與中國人相似，該國嫁娶季節秋天開始、春天結束，印度需求向能在金市中產生季節性效應。

不 過，今年印度這個傳統大買家似乎對黃金「胃口」大減，一來經濟未如過去幾年強勁，二來民眾對金價太貴有戒心。調查數字顯示，當地首九個月黃金進口劇降 59%，可見印度私人投資者在吸納黃金上表現得十分理性，反而央行不介意高價大手吸金。印度出手後，同樣有分散外滙儲備降低美元風險需要的中國，可能被迫 在這個亞洲鄰國推高金價後跟牌，對金市有支持作用。

不過，凡事總有兩面，大家在看到金價創新高之餘，亦不能忽略黃金的波動性。如果你在1979年年底開始持有黃金，三十年來從未出售，平均每年回報只略超2％，連通脹也跑不贏。可是，將投資年期延長十一年，由1968年起計，揸金每年可為你帶來8％的財富增值。

顯而易見，那是上世紀七十年代通脹肆虐，黃金有價有需求，拉高了平均回報有以致之；隨後二十年經濟繁榮物價穩定，黃金吸引力遠遜紙上資產，兼且無息可收，金價衰足廿年。

究 竟投資者在今時今日的水平是否應該揸重黃金？如何在世界經濟大氣候難測、通脹通縮未有定論下，避開黃金可能出現的波動性？Safe Strategies for Financial Freedom（中譯《讓資產養你一世》）作者Steve Sjuggerud有一個建議，在金價前景言人人殊的環境中，對大家也許具參考價值。

在技術指標層出不窮的今天，Sjuggerud推介的方法簡單得不可思議，你只須每個月check一次金價，當發現價格高於九個月移動平均線便買進（或繼續持有），低於九個月移動平均線即改持現金收息。

根據Sjuggerud的研究，從1979年年底至現在，金價一年跌逾三成的情況出現過十次，但以這種簡單方法（Sjuggerud稱之為簡單黃金指標）為出入市準則，最差亦不過損失3%【表】。反過來看，在持續至今近十年的黃金牛市中，利用此法卻能大幅跑贏金價。

整體而言，採用這個策略投資黃金，從1968年至今每年平均回報約12.5%，即四十一年前投資1萬元，今天已變成128萬元【圖】。即使從1979年底黃金上次牛市末期起採用此法，年均回報亦達7.5%，遠勝單純的買入持有。

Sjuggerud 投資黃金的方法，說穿了就是「止蝕唔止賺」，牛市時密密吸納加碼，熊市時避之則吉。此法跟傳統buy and hold不同的是，投資者在金價跌穿九個月移動平均線（按其邏輯，八個月、十個月、十一個月亦無不可）時離場，即預設了一個exit strategy。單從回報着眼，成績甚佳，而且適用性並不局限於金市。有興趣研究這個方法在股市和其他資產市場的效用，不妨花點時間依樣葫蘆，看看四十 年前的1萬元，今天變成幾多。

港滬再鬥一番

迪士尼鐵定落戶上海，由於內地居民到上海不用簽證，南下香江卻要簽證，上海這個不用簽證迪士尼，對內地客的吸引力肯定較高，香港在「迪士尼」的競爭力上，又被上海比下去了。

講到香港及上海兩大城市的競爭力，老畢昨天收到一份羅兵咸的報告，該行以GDP為全球各大城市排名，2008年香港位列十六，上海位列二十五，顯示港滬之間仍有一大段距離。

不 過，該報告預料，由2009至2025年，新興國家城市將急起直追，頭二十五大城市就有七個來自金磚四國。上海在這段時期，GDP每年複合增長率將高達 6.6%，屬增速最快城市之一，全球排名更將進駐第九位。香港表現亦不太差，在這段時期，GDP年均複合增長率2.7%，以成熟經濟體而論，有此增長算是 有交代了。不過，屆時排名將被上海超越，預計全球排名十四。

當 然，這份報告只比較各城市的GDP，以此基準分高下，略嫌不夠全面。老畢想起早幾日英國智庫列格坦（Legatum Institute）發布的全球繁榮指數，當中羅列的指標全面得多，其中以九項指數作排名，除了經濟基本因素之外，還要計算教育、健康、人身安全、自由民 主等。若以此作準則，首三位分別是芬蘭、瑞士及瑞典。由於中國在這方面與西方國家相比遠遠落後，要打進這類排行榜的前列位置，必須多下苦功。

褔 布斯中國富豪榜剛剛發布，今年首富是比亞迪（1211）主席王傳福。王總去年僅排二十三位，憑藉股神「金手指」效應，比亞迪股價年來飆升468%，王傳福 身家水漲船高，財富淨值由一年前的10.6億美元，上升至今時今日的58億美元，成功取代希望集團老闆劉永行，成為今年內地首富。

不 過，這類富豪榜亦有「邪門」之處，過往不少上榜富豪曾「出事」，2008年高踞榜首的國美（493）前主席黃光裕，因涉嫌操控市場受查；2003和04年 接連上榜的格林柯爾前董事長顧雛軍，2005年在北京被捕。最經典要數2001年榜眼楊斌，成為階下囚。莫非當真應了那句「人怕出名豬怕肥」？

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2009年11月5日 投資者日記 押注美國vs組合對沖

大家最關心福記清盤之後，股票變廢紙還是可以為股東帶來生機，本報新專欄「盈商奧秘」提出有一線生機之餘，深入論述香港沒有企業拯救法，往往令企業無翻生機會，詳見32頁。

‧「哥本哈根氣候會議」將在12月舉行，低碳經濟相關股類成為市場熱點。港股市場不乏合適的投資選擇，詳見21頁「國策投資」。

‧畢非德轉行玩火車，全球投資者為之側目，大家都想了解「股神」花440億美元買下三萬二千哩的鐵路，此中有何微言大義，詳見34頁THE LEX COLUMN。

11月4日，周三。港股早段大升，一度漲逾400點，下午在21600點附近爭持，資源及內地金融股主導大市，恒指收報21614點，升374點或1.76%；國企指數收報12830點，升329點或2.64%。全日總成交600.6億元。

五大活躍成交股份包括滙控（005）升0.23%，工行（1398）升2.58%，中移動（941）升1.86%，國壽（2628）升3.05%，中石油（857）升3.55%。

11月期指收報21530點，升420點，低水84點；12月期指收報21523點，升422點，低水91點。

內地股市繼續上揚，上證綜合指數收報3128點，升14點或0.46%；滬深300指數收報3453點，升18點或0.54%。

不尋常的收購

股 神畢非德豪賭美國經濟「不死」，買入鐵路股伯靈頓（Burlington Northern），在接受訪問時不諱言此舉形同「晒冷」，雖談笑用兵，仍掩不住這項收購的不尋常。根據彭博綜合證券商的預期，伯靈頓2010年度每股盈 利5.5美元，巴郡作價每股100美元收購伯靈頓，相當於18.2倍市盈率。股神以高溢價收購原本市盈率已不低的股份，與其過往作風似不大相同。究竟畢老 真的如他所言極度看好美國經濟，還是別有想法？老畢嘗試從兩個角度分析。

首先，畢非德一向奉行價值投資法，當人人恐懼時便買入，與股票「識 於微時」，過往威水史數之不盡，最為本地投資者津津樂道的，當然是2002、03年股市低潮時買入中石油（857），以及去年金融海嘯人心惶惶之際買入比 亞迪（1211）。此外，股神在雷曼倒閉後曾在《紐約時報》撰文，高調呼籲投資者入市。事後證明，畢非德雖非次次皆能「摸底」，但其眼光卻毋庸置疑。

然 而，巴郡早在2007年牛市高潮開始吸納伯靈頓，及後多次公開表示睇好鐵路股。彭博資料顯示，伯靈頓過去十年市盈率介乎9至20倍。換句話說，巴郡以18 倍P/E收購這家鐵路公司，屬歷史高端水平。再與美國同業比較，聯合太平洋、NSC及USX預測市盈率同為14倍左右，股神願意付出溢價「買斷」伯靈頓， 令畢老對美國經濟非常樂觀、經濟好鐵路無可能衰等傳媒廣泛引用的理據，顯得大有道理。

然而，畢非德雖然愛國，但講到尾都是一個投資者，林行 止先生就以「無寶不落」來形容他的作風。事實上，股神明修棧道，暗渡陳倉早有前科。猶記得2003年，畢老在《財富》雜誌發表長文，為美國在貿易上吃盡對 手的虧（矛頭顯然指向中國）痛心疾首，為當時充滿火藥味的中美貿易關係火上添油。不過，股神愛國不忘利，一邊憂國憂民，一邊趁美元「病」，大手買入歐羅等 外幣，為巴郡股東創造價值。

美國經濟是否仍大有可為，老畢唔敢講，但翻查巴郡投資組合，金融股所佔比例相當高，多家金融機構佔巴郡十二大持 股比重接近三成【表】。今次「買斷」伯靈頓股權，一來可以令巴郡的投資組合分散至鐵路、商品等資產【各類貨品佔伯靈頓營業額比重見附圖】，二來可令金融股 佔投資組合比重大幅下降。

不要忘記，巴郡截至6月底尚有245億美元在手，股神為手頭資金謀出路，「豪賭」併購，到底是在美國經濟身上押重注，還是為巴郡投資組合作對沖，只有股神自己才知道！

本 港上市的廣深鐵路（525），股價周三上升4.7%，收報3.29元。讀者要留意的是，廣深鐵路與伯靈頓業務大有分別，前者主攻貨運，後者集中經營客運； 伯靈頓主要運輸不同類型商品，例如煤炭、農產品、消費品及工業產品，2008年營運毛利高達21.71%。反觀廣深鐵路則以客運收入為主，佔整體營業額 60%，去年營運毛利只有14.67%。廣深鐵路在股神效應下炒高，以該公司2010年度預測市盈率13.5倍而論，有一定的吸引力，但純因股神「買斷」 伯靈頓而投資廣深鐵路，恐怕有點表錯情。

失樂園

「狼來了」高喊了多年，上海終於落實興建迪士尼樂園。

有了香江「小小小樂園」失敗經驗的前車之鑑，傳聞上海迪士尼首期興建面積達1.5方公里，較本港迪士尼樂園大四倍！既有夢幻樂園，亦有其他上海主題配合，究竟米奇老鼠能否藉中國內需概念打一場漂亮的勝仗？

老畢查看一份內地主題公園調查報告，發現神州各式各樣主題公園，合計多達二千五百個，其中70%處於虧蝕狀態，20%收支平衡，只有10%錄得盈利。究其原因，不少發展商藉興建主題公園低價取得土地，在園區周邊興建商業配套設施賺錢，根本無心經營樂園，醉翁之意顯不在酒。

再者，回望深圳一系列主題公園，由錦繡中華，到世界之窗、民族文化村以至歡樂谷，亦大多逃不過急速老化的宿命。內地專家認為，主題公園每年要拿收入的一成至成半進行翻新改建，才能令遊客細水長流，上海引入米奇未嘗不能為國內主題公園起「示範」作用。

話 雖如此，自金融海嘯爆發後，美國主題公園生意一落千丈，在北美州擁有二十間樂園的六旗（Six Flags）早前曾申請破產保護，業界龍頭迪士尼亦難獨善其身，今年首季每股盈利倒退35%，次季倒退26%，第三季倒退16%，形勢不可謂不嚴峻。迪士 尼落戶上海，能否為雙方創造「雙贏」局面，仍須走着瞧。不過，情況真係咁，邊個輸？

「大花筒」有數計？

本報周三第4頁有一篇題為〈富不過三代「有得計」〉的報道，記者透過瑞銀一位家族財富管理專家之口，道出要打破富不過三代的宿命，令財富得以世代相傳，健全的管治架構、優良的風險意識缺一不可。

這 雖不是什麼真知灼見，但知易行難，如果富豪一、二、三代人人懂得DIY，私人銀行何來那麼多生意？然而，老畢感興趣的並非這些老生常談，而是那個隨報道刊 登的表。此表以「平衡資產組合」（balanced portfolio）為大前提，根據不同的開支比率計算「敗家或然率」（ruin probability）。記者鬼馬，以現實生活中「大花筒」何時敗掉整副身家，跟瑞銀的「敗家或然率」對號入座，經過一輪「量化」後，發現錢幾時花得一 乾二淨，原來有數得計。

私人銀行的服務對象是有銀士，這個表好像為他們度身訂造（每年開支比率一旦觸及10%，家族財富餘下壽命縱然無限，敗家的或然率仍接近百分百）。然而，同樣的道理，套用在平凡如你我身上，何嘗無效？當中的訊息，八個字講晒：「坐食山崩，量入為出。」

話雖如此，心頭好人人有，阿甲上千元買一隻膠髮夾，貪佢設計夠cool夠性格；阿乙儲埋儲埋食餐勁，一萬幾千唔嫌貴。消費只要有「底線」，偶爾entertain一下自己，實在大有需要。與其盡信私人銀行的power points，不如對自己的節制能力投以信任一票。

 

‧ 美國汽車銷售在10月下跌不到1%，是首個汽車業在沒有政府資助下復蘇的跡象，而且令10月成為8月以外今年汽車銷售表現最強勁的月份。8月份汽車銷售是 受惠於「舊車換現金計劃」。經季節性修訂後，10月份汽車銷售額為一千一百二十萬輛。JD Powers分析員舒斯達表示，與之前的疲弱狀況比較，這肯定是個正面訊號。通用汽車（GM）銷售上升5%，是去年1月以來首次上升，福特銷售上升3%。

‧按揭銀行家協會的數據顯示，最新一周的按揭申請數目較上周增加了8.2%，主要是因為按揭再融資大升14.5%。三十年定息按揭利率從5.04厘跌至4.97厘。

‧消息人士透露，巴郡哈撒韋決定與高盛聯手購買房利美總值30億美元的稅收抵免額，令這個政治敏感的交易出現了一些變化。

有關稅收抵免對房利美來說基本上是沒有用的，但因價值下跌而令公司每季蒙受損失，有盈利的公司則可以利用抵免額來抵稅。

外界認為，接管了房利美的美國政府不願讓高盛減少交稅，因為該行與議員和普羅大眾的關係緊張，備受尊重的畢非德加入將可以緩和氣氛。

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2009年11月4日 投資者日記 澳洲加息買大開大

民生銀行來港上市在即，預料集資額高達350億元，將成為今年最大型的IPO。該行近年積極進行業務改革，得到多家證券商的正面評價，有關分析詳見31頁「投資熱點」。

‧吉利汽車（175）上半年業績理想，加上外資入股及收購富豪汽車的消息刺激，股價大幅上揚。不過，細看其財務報表，實有不少營運方面的不明朗因素存在，詳見32頁迷宗的分析。

‧上周五在深圳創業板上市的二十八隻新股，走勢大起大落，其短線投機表現令各界關注，有人更質疑深圳創業板能否成為一個可靠的集資門戶，詳見34頁THE LEX COLUMN。

11月3日，周二。港股跌逾300點，並以接近全日最低位收市，地產股沽壓較大。恒指收報21240點，跌380點或1.8%；國企指數收報12500點，跌241點或2%。全日總成交減至610.08億元。

重磅股方面，建行（939）跌2.4%，滙控（005）跌0.75%，國壽（2628）跌2.7%，中移動（941）跌1.7%，新地（016）跌3.6%。

11月期指收報21110點，跌275點，低水130點；12月期指收報21101點，跌291點，低水139點。

內地股市持續上揚，上證綜合指數收報3114點，升37點或1.22%；滬深300指數收報3435點，升42點或1.26%。

新 股利邦（891）首日掛牌收報2.46元，較招股價高49%。以每手二千股計，散戶每手賺1620元，勉強可以去港灣一號食番餐。值得留意的是，多隻重磅 股正籌備上市，相信11月新股熱潮將再現，其中最矚目的肯定是民生銀行及金沙澳門，盛傳兩股計劃月中招股，由於早前上市的永利澳門（1128）近日已告 「潛水」，未知會否影響金沙澳門的認購反應。

昨天剛說過美英歐缺乏加息條件，話口未完，澳洲央行便宣布調高利率四分一厘，為不足一個月內第二次加息（澳洲與美英歐基準利率比較見附圖）。

你以為澳洲第二度加息是一場「意外」？這樣吧，先看看市場調查。在接受彭博訪問的二十二位經濟師中，十八人預測澳洲央行加息四分一厘。換句話說，議息結果完全符合市場預期。老畢賭性重，想大家猜猜剩下的四位經濟師買大還是買細？

開估，答案是買大。點解咁講？四人均預測加息幅度達半厘。那等於說，在他們心目中，加四分一厘太少。

同人唔同命

澳 洲央行再次調高利率，澳元無乜反應，但已足令本周環球金融市場局面變得微妙而有趣，因為聯儲局、英倫銀行和歐洲央行都會議息。冒着給唔鍾意老畢談賭的朋友 鬧之險，在此再開一個盤：美英歐議息結果，開大定開細？這個盤嘛，有無人願意做莊都成問題。大西洋一邊有CIT破產，彼岸蘇格蘭皇家銀行割肉般裁員，又有 萊斯銀行折合2650億港元的供股大計……試問加息從何說起？

美 英歐沒有加息本錢，澳洲卻不理三七二十一，一於lean against the wind，加咗先算。袋鼠國第二次調高利率後，澳洲官息3.5厘，美國0-0.25厘，英國0.5厘且繼續實行量寬政策，歐洲央行利率則為1厘。後三者息 口若維持不變，利差進一步拉闊，豈非鼓勵熱錢carry再carry，不足一個月（澳洲首次加息日期為10月6日）多賺半厘，你要英鎊、美元抑或澳洲紙？

救市齊齊救，息口齊齊減，但此一時彼一時，今日各國決策者腦裏盤算着的是怎樣退市、何時退，跟經濟金融大禍臨頭，全球救市步伐一致相比，不論難度還是需要考量的因素，均不可同日而語。

澳 洲央行官員預計，袋鼠國GDP到2010年中將增長1.5％，出口中國的鐵礦石需求持續強勁，要經濟平穩發展，有需要加息。從通脹層面看，第三季CPI按 季上升1％，化作年率等於1.3％。澳洲央行以嚴守通脹目標見著，從目前2％至3％的通脹目標來看，有八成以上經濟師估中澳洲一個月內兩度加息，不足為 奇。

如果猜袋鼠國加息是買大開大，而花旗國、大不列顛和歐洲央行本周議息結果又一如所料買細開細，那就反映歐美經濟跟澳洲同人唔同命，市場怎樣interpret，值得花心思諗諗。

秤秤比亞迪

比亞迪（1211）年初至今股價升幅驚人，就連「老外」亦嘖嘖稱奇。集眾家之言的網上評論媒體Seeking Alpha發表文章，評論全球上市電池股份，秤一秤彼此估值。不管你是否持有比亞迪股份，此文都值得一讀。

作者首先提到兩家美國傳統電池生產商EnerSys及Exide Technologies，市賬率分別為1.38倍及1.52倍，而市值對銷售比率均不足1倍。

你 可能會話，Exide Technologies及EnerSys的核心業務是生產傳統電池，炒概念空間有限，將之與比亞迪相比，不大對路。好，就拿近期才在納斯特上市的美國最 大電動車電池生產商之一A123 Systems作比較基礎，睇吓又點。A123有摩托羅拉及通用電氣這些大孖沙策略股東，聲勢不下於有股神畢非德作後盾的比亞迪。A123招股價較初步定 價已調高40%，首日掛牌仍能大升50%，以本周一收市價計，市賬率約2.3倍。該公司正計劃擴展產能，估計市值對潛在銷售比率約2倍。

本 港上市的比亞迪，業務及收入來源與A123略有不同，此股上半年55%收入來自汽車、33%來自手機、12%來自電池，今年以來股價升幅達463%；以周 二收市價計，市賬率高達11.45倍，市值對銷售比率更達4.8倍。無論以汽車股、電池股還是手機股看比亞迪，估值皆大幅拋離美國同類型公司。貴當然貴， 但「中國溢價」＋「股神溢價」，威力真的可以大到你唔信。

天堂與地獄

本港消費信心大幅回升，根據市場研究機構尼爾森的調查結果，香港第三季消費信心指數，由第二季的79點，勁升至93點；這14個百分點的進賬，令香港在全球五十四個接受調查的地區中，消費信心升幅最大，反映市民對外出消費不再就住就住，打工仔對就業及消費前景轉趨樂觀。

老實說，本港消費市道一向與股樓掛鈎，今年恒指漲幅達47%，樓價亦上升超過25%，財富效應起作用，加之港人儲蓄率高，屈咗咁耐，拿一部分出來購物旅行，不為過也。

有趣的是，今年4月同一項調查顯示，香港是十大就業前景最悲觀的地區之一。短短幾個月，新一季調查卻顯示香港乃十大就業前景最樂觀的地區之一，可見波動性猶如機動遊戲的豈止股市，打工仔信心變化之快，絕對不遑多讓。

‧中石化（386）上周曾警告，10月份煉油業務或出現虧損；公司財務總監王新華周二向外電指出，第四季煉油業務可保持盈利，相信政府會根據成品油定價機制，調整成品油價格。

‧中海油（883）母公司中海油集團表示，正考慮在全國範圍興建電動汽車電池更換站網絡的可行性；公司能源經濟研究院戰略研究室主任單聯文指出，計劃付之實行與否，關鍵在於電動轎車的普及程度是否足以支持興建網絡。

‧美國製造業指數升至三年半高位，未完成房屋交易也意外地上升，緩和了外界對經濟復蘇轉弱的憂慮。供應管理協會（ISM）製造業指數升3.1，報55.7。全國房地產協會的未完成房屋交易指數連續第八個月上升，是歷來最長的增長期。

‧瑞銀集團股價周二大跌，因為該行與美國國稅局的稅務糾紛令其聲譽受損，估計客戶資金流入短期內無法回升。瑞銀連續第四季虧損，共損失5.64億瑞士法郎（5.52億美元），遠高於市場預期的2.07億瑞郎。

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2009年11月3日 投資者日記 假設美有條件加息……

秋交會上周五結束，但香港少有傳媒報道，其實這是內地每年重點貿易活動之一，向來被視作中國出口的晴雨表，孜金在37頁「財經觀察」分析是次交易會的所見所聞。

‧陳焱上周看到「文錦渡、落馬洲將變身購物區」的新聞非常激動，認為香港的規劃發展已經走火入魔，破壞環境生態之餘，更擔心間接令人才流失，詳見24頁「財經DNA」。

‧陳大為中港兩邊走，最近從內地十段手機短訊捕捉到地產及投資市場的微妙走勢，詳見24頁。

 

11月2日，周一。港股低開，其後受內地股市造好帶動，跌幅大為收窄，並以接近全日高位收市，恒指收報21620點，跌132點或0.6%。國企指數收報12741點，跌27點或0.22%，成交總額減至651.2億元。

內地金融股回穩，國壽（2628）升1.5%，工行（1398）升0.16%，建行（939）跌0.6%。

重磅股方面，中移動（941）跌0.27%，滙控（005）跌1%，中石油（857）跌1.25%，港交所（388）跌0.72%。

11月期指收報21385點跌245點，低水235點；12月期指收報21392點，跌240點，低水228點。

內地股市大幅上揚，上證綜合指數收報307點，升80點或2.7%；滬深300指數收報3392點，升112點或3.43%。

比亞迪Ｖ形反彈

港 股早段隨外圍急挫，裂口低開621點，一度跌穿五十天移動平均線（現處21132點）。不過，內地10月份採購經理指數（PMI）報55.2，連續八個月 守穩50點盛衰分界線之上，而且上升速度亦見加快，A股先跌後回升，港股跌幅亦逐步收窄，更以接近全日高位收市，但期指大低水，港股本周焦點將落在美國聯 儲局議息之上。

大 價股高位整固，細價股各自精彩，二十大升幅股份中，漲幅最小的一隻亦有12%以上進賬。一批基金愛股表現更引人注目，騰訊（700）、比亞迪（1211） 及中興通訊（763）先跌後反彈，其中比亞迪早段一度跌近7.8%，全日卻倒升5%，以接近高位75.95元收市，充分體現投資者恐懼與貪婪的情緒。

近 日最多人談論的市場話題，莫過於全球央行排隊「退市」。以色列、澳洲和挪威已先後加息；印度、日本雖沒有調高基準利率，但前者剛加了準備金率，後者則表明 年底停購企業債券，踏出撤回非傳統貨幣政策措施的第一步。適逢本周美、英和歐洲央行相繼議息，投資者自然很想從中窺探這些主要發達國何時啟動收緊信貸周 期。

從 經濟層面出發，美英歐都缺乏加息條件。美國第三季 GDP 實質增長雖達3.5％，但撇除「舊車換新車」計劃，上季增長只有1.9％。若再扣除首次置業稅務優惠和企業補充存貨等有時限或波動性大的因素，美國經濟有 幾好，大家心照。對，刺激經濟／支持樓市的臨時計劃可以延長，但無改此等措施一旦收回，美國經濟增長便無以為繼的事實。

英國的情況更差，第三季 GDP 尚未回復正增長，經濟仍然水深火熱。至於歐羅區，德法兩大經濟體 GDP 雖早在第二季由負轉正，但從最新信貸數字大幅萎縮可見，歐羅區也是外強中乾。

聯儲局落後形勢

美 英歐雖缺乏加息條件，但純為討論而討論，老畢想提出兩點供投資者參考─一、假設聯儲局具備收緊信貸的條件，並在未來六至九個月內調高利率，美股在加息周期 開始後表現將如何？二、不計1998年為阻止對沖基金長期資本管理（LTCM）觸發金融危機，聯儲局三度減息後利率回升，從美國過去兩次主要加息周期 （1994年和2004年）觀察，聯儲局都有「落後於形勢」（behind the curve）的傾向，這次會否歷史重演？

要 回答第一個問題，不妨參考附圖。標普五百指數在兩次加息周期均出現不跌反升的現象；相反，美股在減息周期卻往往跌多升少。老畢相信，這跟聯儲局在每次經濟 衰退後，若非確定經濟中各個環節均穩定下來，不會輕易開展加息周期有關。過度寬鬆的貨幣政策維持太久，結果必然是經濟和資產市場兩者皆熱，加息無法令股市 降溫。換句話說，聯儲局一則不敢在復蘇萌芽期加息，二則沒有出手戳穿資產泡沫的傾向。

這 種「落後於形勢」的習性，從一件事上可以得到佐證。美國國家經濟研究局（NBER）在判斷經濟周期方面時常被指表現欠佳，但聯儲局反應更慢。NBER 在上世紀九十年代初宣布，儲貸危機引發的衰退於1991年3月「正式」結束，但聯儲局遲至1994年2月才開始加息。十年後，美國經濟再陷衰退，NBER 宣布衰退結束於2001年11月，但聯儲局遲至2004年6月才啟動加息周期。

這次由金融海嘯觸發的經濟衰退，號稱 The Great Recession，而 NBER 至今尚未宣布衰退在什麼時候正式結束。大家不妨參考對上兩次的經驗，估一估聯儲局會不會像一些人預期般，快至明年中便揭開加息序幕。老畢認為，答案應該是否定的。

ChiNext 須汲取德教訓

內地創業板有如「跳樓機」，二十八隻股份上周五平均升逾一倍後，周一甫開市即全線跌停板；恢復交易後，部分股份跌幅收窄，更有倒升的例子，其中專做農業拖拉機的吉峰農機，竟然倒升10%至停板。ChiNext 波動之大，令本地一批見慣風浪的老股民亦為之咋舌。

值 得注意的是，內地創業板首批上市企業招股價市盈率已達五十六倍，上周翻一番後，市盈率突破百倍，跟早就成熟的美國納斯特市場（歷史市盈率三十五倍，預測市 盈率二十四倍〔彭博數據〕），自然不能直接比較。資本市場其中一項規律是，貨源愈少炒作空間愈大，目前內地創業板面對的問題正是，資金太多遇上股票供應有 限，個別行業更只得一家公司，難免造成供求失衡的局面。

與 其他國家相比，美國納斯特綜合指數成分股超過二千八百隻，南韓創業板 KOSDAQ 成分股逾千，在內地創業板掛牌的股份僅二十八隻，與中國今時今日的經濟實力自不相稱。根據國家科技部統計，目前內地有一千多家企業符合創業板上市條件，當 中一百八十八家正排隊申請掛牌，有意上市的更達五百家。若中央加快審批，散戶選擇多了，自然有效分流過剩的資金，減低創業板的波動。

不 過，監管部門在加快審批之餘，亦要顧及上市公司質素，門檻不能定得過低。全球創業板雖不乏成功例子，但大家不要忘記，失敗的個案亦數不在少。德國創業板 Neuer Market於1997年誕生，2003年底便壽終正寢。企業倒閉潮加上連串公司醜聞，是投資者對德國創業板卻步的原因，ChiNext實宜汲取教訓！

已有好一段日子沒到蘇豪東釣魚，周日獨個兒重回舊地，眼中望着嘉亨灣，心中想着債王格羅斯那篇「真情獨白」。魚是釣不到的了，鬢上銀絲卻愈來愈多，頓覺債王並非無病呻吟。

即使你是《奇幻逆緣》中畢比特飾演的Benjamin Button，有能本事「逆向長大」，老天爺也不過是拐了個彎給你開同一個玩笑，這個世界一定會outlast你。年來發生在老畢身上的事，實在太意想不到，一時感觸，浪費版位，諸位莫怪。

周末翻查這幾天的《信壇》留言，赫然看到有讀者發現，老畢日前在「題外話」中提及的日本歌星宇多田光，其姓氏應為「宇多田」而非「宇多」。

既然說過錯就要認，雖是小事一樁，都唔可以側側膊。在此向宇多田小姐和她的粉絲致以萬二分歉意。對不起，是老畢搞錯了。

 

‧本港 9月份零售總銷貨價值，較去年同期升2.4%，自今年一月以來首度回復增長，但數字仍差過分析員預期的3.5%。

‧太古（019）表示，正考慮將全資附屬公司太古地產分拆上市，惟現階段尚未向聯交所提出申請。

‧CIT Group在債券投資者廣泛支持下申請破產保護，但納稅人將失去投入CIT的23億美元。這是華府採取行動拯救金融業以來，納稅人首次蒙受嚴重損失。

‧ 《華爾街日報》的研究顯示，美國企業現金持有量處於四十年來最高水平。今年第二季，五百大非金融公司的現金和短期投資，在總資產中所佔比例從去年同期的 7.9%，升至9.8%。短期而言，保留大量現金對經濟不利，但分析員認為，持有大量現金將令企業能夠在投資重新啟動時更快進入增長模式。

‧在2006年至07年，高盛出售超過400億美元按揭抵押證券，但沒有公開透露該行對美國樓市大跌投入了很大的賭注。有人說,這可能違反證券法，但高盛強調沒有義務公開內部對沖活動。

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2009年11月2日 投資者筆記 美股熊市第二波

11 月1日，周日。分析員錯誤嘅診斷往往帶來災難，例如2007年10月唔少分析員認為美股P/E仍較2000年3月低，所以唔駛驚，忘記咗2000年3月係 「非常時期」。今年美國第三季GDP上升3.5％，但英國响量化寬鬆政策下，卻連續出現六季GDP負增長。去年美股由恐懼統治，經過今年3月到10月美股 上升後，約50％投資者轉為樂觀，但仍有50％保持悲觀。响過去道指每次略低50天線便反彈，今次又一樣？

2007 年7月26日恒生指數由23557點回落到8月17日19386點，代表港股熊市已開始，其後透過港股直通車謠傳，令恒指响2007年10月30日上升到 31958點。換言之，恒指23557點以上只係謠言推動，今年恒指重返23000點之上又再次出現大跌市。透過美元貶值推動嘅升市已結束，各位宜多加小 心。

納 指自3月份開始嘅上升軌已失守，代表納指反彈市已完成。美國銀行股指數上升楔型亦失守，代表銀行股可能大跌。美元開始止跌回升，Pimco嘅格羅斯認為， 美股反彈市已完成，因今年美國企業純利上升來自削減開支（因此令失業率上升）。歷史只宜作參考，例如1973／74年急跌後出現長達六年牛市，到1981 年股市才再回落。

Robert Shiller認為，美國樓價經四個月回升後又重返泡沫水平，經過7至10月份上升後，前景又再唔明朗。

已故美國總統林肯總統認為，消除富人嘅行為唔可以幫助窮人；鋤強本身並不能扶弱；節儉本身亦不能帶來繁榮；提升最低工資唔可以改善低下層人士收入；提升階級仇恨不能提升人與人之間團結；失去獨立與自尊嘅人並冇性格與勇氣。向窮人提供一切並不能令佢地脫貧。

美股反彈完畢

由 野村證券Richard Koo提及嘅資產負債表衰退，正响西方經濟上演。2001年至2006年日本透過量化寬鬆政策不能為日本經濟帶來繁榮，今年3月開始嘅美國量化寬鬆政策又 點？3月18日起聯儲局部購入3000億美元國庫債券去支持美股上升，呢種行動10月30日結束。在聯儲局不購公債下，11月美股表現係點？今年首三季美 國耗電量仍不及去年。

摩根士丹利分析員Teun Draaisma認為，美股反彈市已完成，估計明年第一季或第二季美國銀根開始收緊，令美股出現最少一至二季回落。

2007 年10月開始形成嘅道指下降軌阻力區响10500點附近。在美國企業純利未大幅改善前，擔心道指難破此一阻力。最近二周道指便响一萬點水平爭持。根據 Wesbury分析，今年第三季美國消費上升3％，第四季卻是「零」增長。商業投資第三季可令美國GDP升幅增多0.5％，但第四季對GDP影響係負增 長；美國今年第三季GDP上升3.5％，估計第四季可上升5.5％，但明年第一季又再回落。9月份美國二手樓銷售上升9.4％（約年率五百五十七萬間）， 較8月份年率五百一十萬間好，亦較市場估計五百三十五萬間多，係近二年內最好鮋一個月份。每間平均售價174900美元，較去年同期回落9％，亦較8月份 嘅177300美元進一步回軟。總存貨減少7％，至三百六十三萬間，即少於八個月銷售量，係2007年3月以來最低。相信與低息及政府提供8000美元稅 務優惠有關。但呢個優惠今年11月底結束。由於擔心失業率由目前9.8％上升到明年10.5％，恐怕明年起美國樓價又再回落。

樓價明年再跌

1997 年第三季本港樓價開始回落，到1999年亦曾出現小陽春，上升到2000年第二季才再次回落到2003年第二季。呢次美國樓價回落由2006年第三季開 始，到今年第二季係咪同樣出現小陽春，然後到明年又再回落（估計明年中價樓可再回落12％、地區偏遠者更可以回落30％）？到上周為止，今年美國破產銀行 共一百零六間，未來仍有三百間銀行面對破產威脅（如再有一百間銀行破產，FDIC便沒有資金接管了），金融海嘯發生至今，已有超過一百七十間美國銀行破 產，令今年美國十大銀行存款上升25％。代表存款已由中小型銀行流向大銀行，令中小型銀行貸款能力進一步被削弱。

2007 年10月嘅美國係咪好似1990年1月嘅日本進入迷失世代？今年3月至10月嘅美股上升係咪大熊市中嘅一次反彈，完成後又開始另一次跌市？美國PPI（生 產價格指數）9月份較一年前下跌4.7％，代表通縮壓力仍好大（雖然今年3月起政府已實施量化寬鬆政策）。1999年3月道指首次超過一萬點，當時金價每 盎斯280美元。家吓金價已上升270％，但道指仍在一萬點水平上落（如把美元購買力不斷下降因素計算在內，美國股市高峰期係2000年3月）。自 2007年10月11日到今年3月6日，道指回落54％後，雖然已反彈55％，但至今仍只收復前失地50％左右。根據著名分析員John Hussman計算，家吓美股已極度超買，並重返1980年11月28日水平，即美國上一個超級大熊市——由1966年開始回落，下跌到1974年11月 後再上升到1980年11月；然後再下跌30％，到1982年8月才結束。上周佢公開提出警告，小心呢次美股熊市第二波開始，道指有機會從一萬點水平回落 30％。另一著名分析員Sam Collins亦指出，標普五百RSI已上升到67點，再次進入超買區，除純利表現特別出色股份外，其餘股份皆宜減持；認為由4月份開始嘅上升趨勢到今年 10月告一段落。

明 年唔會係另一個2009年。簡單點說，推動今年股市、金價及油價上升嘅大部分因素响明年將消失。羅素二千（細價股指數）早响9月23日已見頂。細價股指數 通常早道指最少三個月見頂，即10月21日後道指見10119點後便要小心。今年美國失業率高漲，與去年美股大跌有關。自從股市下跌後，63％已屆退休年 齡嘅打工仔決定延長工作歲月，因手上退休金唔夠未來退休用。此外，今年美國政府提升最低工資，亦令三十萬最低收入打工仔冇咗工作機會，形成美國失業率一升 再升。美國自2000年起工資已停止上升，家吓失業率9.8％及就業不足率7％，即係平均每六個打工仔中便有一個失業或就業不足。

美 股熊市早响2000年3月已開始。如參考1966到1982年嘅大熊市，呢次美股熊市估計要到2015年左右先結束。今年投資者雖然已經歷十年熊市，但對 股票投資興趣仍未減，因為自2002年10月到2007年10月嘅反彈，以及今年3月至今嘅反彈，均極之吸引投資者。今年透過量化寬鬆政策由政府創造出來 數以萬億美元計嘅資金，仍正在進入市場支持股價上升。至於呢個情況可以維持幾耐，木宰羊；响政府大幅增加負債同時，美國大企業與私人卻在減債，情況同 1990至2009年嘅日本情況好相似。今年美國人消費未見大幅回升、投資亦未有大幅增加。

經濟抬不起頭

雪 茄伏係少見嘅公務員。不但响佢任內願作出有用而不討好嘅決定，家吓年屆八十多歲仍然向奧巴馬提出忠言，可惜逆耳冇人肯聽；相反；格蛇同貝南奇都係短線投機 者，佢地所有決定都係頭痛醫頭、腳痛醫腳，把問題留到未來；可以話，2007年10月出現嘅美國樓市次按危機係格蛇一手造成。今年貝南奇又製造另一個泡 沫，以雷曼事件為例，政府嘅責任唔係去阻止佢倒閉，而係點阻止同類事件再出現。呢種態度亦適用响AIG、房利美、房貸美及花旗銀行等。

2007 年年底美國政府負債相等於GDP 42％（1989年年底，日本政府負債相等於日本GDP 51％；家吓日本政府負債相等於GDP 178％）；2007年美國私人及企業負債係GDP 331％（1989年日本私人及企業負債係GDP 212％。家吓日本私人及企業負債係GDP 110％）。過去二十年日本私人及企業在減債、由政府增加負債去支持經濟嘅情況，相信未來美國將出現。龐大嘅政府負債，令日本經濟再抬不起頭，相信未來美 國亦一樣。

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2009年10月31日 投資者日記 債王．心經．回報

根據多門學科的綜合研究，兒童的財務智商可以分類成七大領域，如果針對得宜並加以悉心訓練，可有效增進他們的理財能力，詳見12頁「財商FQ」。

‧克魯明與歷史學家費格森較早前因為凱恩斯理論而爆發激烈論戰，一本比較冷門寫的經濟歷史書因而受到注視，詳見12頁「書評」。

‧美國醫療改革到了決定性時刻，支持奧巴馬政府，反對保守派從中作梗的克魯明在其專欄向中間派作出遊說和拉攏，詳見26頁。

10月30日，周五。港股高開455點，重上二十天平均線，收報21752點，升487點或2.3%，總成交略減至763.5億元；國企指數收報12769點，上升302點或2.43%；10月份恒指累升3.81%或797點。

地產股跑贏大市，以恒地（012）表現最佳，急漲7.51%，新地（016）升6.4%，信置（083）升4.44%。

內銀股表現向好，中行（3988）大漲5.8%，工行（1398）升3.45%，建行（939）升3.03%。

11月期指收報21630點，升367點，低水122點；12月期指收報21632點，升382點，低水120點。

內地股市上揚，上證綜合指數收報2995點，升35點或1.2%；滬深300指數收報3280點，升33點或1.03%。

提起格羅斯（Bill Gross）這個名字，大家第一時間想到的不是債券便是PIMCO。債王為人雖稱不上高調，但旗下基金管理的OPM數以千億美元計，對亮相大眾媒體亦不抗拒。基於此，格羅斯不僅幾乎已成為債券的「同義詞」，民間知名度也不下於搖滾巨星。

可 是，每次在電視上見到他，總覺其人木口木面，形相冷峻，與其專長的「孳息曲線」一樣，辭鋒時而平坦時而陡峭，但看來看去，就是看不出半點「人味」。然而， 格羅斯的粉絲想必知道，債王不乏感性的一面。你不會在CNBC的訪問中發現此特質，但其每月投資通訊的訂戶，應該知道老畢在說什麼。

在 PIMCO最新（11月號）「投資展望」中，六十五歲的格羅斯便以充滿人性的筆觸，吐露對年老和死亡的恐懼。老畢於債王講金之餘也講心雖略知一二，但對他 今期的「真情告白」分外有共鳴。趁周末，摘錄一部分跟讀者分享。在下譯筆離信、雅、達境界遠甚，為求傳神，還是原文照錄為妙。

Those of you in your sixties and older know of what I speak; even during daylight hours you read the obits and notice that contemporaries have passed into the beyond. Those of you much younger must wonder what has come over me, yet I was young once too…. In my thirties, I recall standing in front of a mirror in my physical prime and instructing my image that I would never grow old, that I somehow would live forever, that I, the me, the ego, would be eternal. Now when I face the glass my eyes avoid the unmistakable conclusion: I am everyman-everyone that ever was and ever will be. This world will outlast me.

珍惜眼前人

多麼傷感的自白！強如格羅斯，面對鏡子也不能自欺欺人；債王管理的資產再多十個零、在投資市場呼風喚雨長勝不敗，終亦逃不了那個「錯不了的結論」：This world will outlast all of us!

格羅斯也許想告訴大家，世上無人可以age backward，趁健康仍在，一要及時行樂；二要珍惜眼前人！

感性歸感性，銅油埕裝的始終是銅油。傷感一番後，格羅斯接下來說的仍是他的老本行：投資。

都說老畢估市甚差，昨天剛噏完「美國增長負轉正未必利好」，道指即晚便反彈近200點，翌日恒指最多升逾600點，又給市場狠狠摑了一巴掌。短線炒數字，市況可以大起大落，長線又點？

盈利．銷售．GDP

PIMCO 11月號「投資展望」就美國企業盈利與GDP增長半世紀以來的關係作出分析，對並非只着眼短線賺蝕的投資者有參考價值。有兩點值得一提：一、企業盈利佔 GDP比率雖時有波動，但假設邊際利潤長期維持穩定，企業盈利增長與銷售增長理論上成正比，而後者表現又與GDP掛鈎；二、從附圖可見，資產（包括股票、 債券、房地產）價值過去半世紀每年平均跑贏GDP 1.3個百分點（橫線）。以波動較大的過去五年計，資產相對GDP雖無法維持這種outperformance，但亦未出現明顯跑輸的情況。以整個五十年 為周期，資產價格的升幅比GDP高一倍。

格羅斯的結論是，按照過去半世紀的趨勢，投資金融資產的回報，勝於投資廠房設備等資本財，以及生產活動不可或缺的人力。

就 像This world will outlast all of us一樣，放在上述時空，這個結論錯不了。可是，若企業盈利增長與銷售增長成正比，而銷售增長又取決於GDP增長，那麼資產價值要持續錄得過去半世紀的良 好表現，先決條件便是未來GDP增長必須至少保持過去五十年的平均增幅。撇除政治等難以量化的風險，單以格羅斯的假設為準，長線而言，你會將錢放在歐美等 成熟市場，還是新興市場？

債王的文章並沒有討論這個問題，但除了那幾行感性的獨白，老畢認為最引人思考的卻是這一點。

千 呼萬喚的內地創業板，周五正式開張，二十八隻股份齊齊掛牌，升幅「誇張」，表現最好的是金亞科技，較招股價升209%；表現最差的南方股份，升幅亦達 75%。二十八隻股份平均市盈率達五十六倍，令人不禁想起千禧科網熱潮，當時舉凡沾上「.com」者，無不雞犬皆升，創業板會否又是一場泡沫？四字記之 曰：見仁見智。

創業板兩面睇

然 而，有一點可以肯定，就是中國創業板具有積極意義，中小企業可借助私募基金及創投基金的力量打進國際市場，亦有利分流內地資金，為熾熱的A股主板市場、樓 市及商品市場降降溫。就連「中國大好友」、商品大王羅杰斯在接受中央電視台訪問時亦表示，對創業板相當感興趣，惟暫時未有參與任何投資。

由於本港散戶不能直接買賣A股，現階段只能靠炒賣本港上市的創業板概念股，其中創維（751）正籌備分拆機頂盒業務於內地上市。另一隻股份銀建國際（171），手頭持有大量內地公司原始股，當中不少具備在創業板上市的潛力，屆時銀建估值或可水漲船高。

當 然，兩股分拆傳聞流傳多時，股價升幅已相當大，其中銀建最近五個交易日累升30%，或多或少反映了相關利好因素。與其高追，不如把眼界擴闊一點，越洋出 擊。在美國證交所（AMEX）掛牌的Claymore/AlphaShares中國小型股ETF，今年表現相當「醒神」，年初至今回報達50%，或可在今 次細價股熱潮中分一杯羹！

豬農儲銅外一章

老 畢昨天提及豬農儲銅的故事，今天再補充幾句。豬農熱衷炒銅炒鐵，其中一個原因是存款利率實在太低，目前內地活期存款利率僅0.36厘，好聽是寥勝於無，難 聽是形同雞肋，加之融資成本同樣低廉，以借貸年息計，一噸鋁錠成本不過幾十塊錢，投機者便有機會博取十倍八倍的回報，況且豬農或企業家可用現有存貨作抵 押，銀行大多願意貸出款項。

值 得留意的是，內地通脹有升溫迹象，9月份CPI按年跌0.8%，較8月跌幅已見收窄。中央表明高度關注通脹預期，有專家更估計今年第四季CPI將由負轉 正。由於目前存款利率貼近零水平，CPI一旦回復正增長，內地隨時會出現實質負利率，存錢入銀行形同「倒貼」，屆時或會再一次誘發民間資金入市大炒特炒！

‧日本央行把利率維持在0.1厘水平，但表示會如期在12月底停止買入企業債券和商業票據，理由是這兩個市場均已大幅改善，證明當局的購買行動已成功達到令市場重新運作的目標。然而，日本央行強調這不是退市的開端。

‧招商銀行（3968）公布季度業績，按照中國會計準則，第三季盈利倒退16%至48.16億元（人民幣．下同），比市場預期的47億元優勝。

‧金管局發表統計數字，9月份認可機構存款總額增加2.1%，活期、儲蓄及定存同時增加，其中港元存款增加3.8%，外幣存款增加0.1%。

‧垃圾債券需求上周創新高，投資者向垃圾債券基金再投入2.07億美元，令今年的資金流入總額升至278億美元歷史高位。由於風險承擔意欲增加，垃圾債券指數今年至今上升超過50%。資金流入增加令陷入困境的企業得以避免拖債，進一步刺激升勢。

‧風險管理公司PayNet指出，美國中小企拖債個案從8月的0.81%，升至9月的0.85%，但溫和（三十天以上）的拖債個案從4.35%降至4.22%；嚴重（九十天以上）的從1.48%降至1.4%。

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2009年10月30日 投資者日記 美增長負轉正未必利好

「信研Express」周二走訪田生集團（8136），向該公司管理層了解香港舊區重建的最新發展情況，以及相關投資機會，詳見25頁。

‧有大行最近出報告指內地樓價是本港七十年代的翻版，羅耕對此有異議，以不同的數據及圖表予以反駁，詳見25頁「財經DNA」。

‧中國社保基金總量快速增長，預期明年達1萬億元人民幣，社保基金對A、H股及內地創業板影響日益顯著，有關分析見36頁「中策外論」。

10月29日，周四。期指結算日，港股低開，隨即跌穿二十天移動平均線，之後跌幅逐漸擴大，恒指全日下挫496點，收報21264點，跌幅達2.28%；國企指數收報12466點，跌364點或2.84%，全日成交增至808億元，僅次於今年9月17日的846億元。

重磅股方面，中移動（941）跌1.14%，工行（1398）跌2.72%，滙控（005）跌1.21%，建行（939）跌2.36%，國壽（2628）跌2.03%。

石油股大跌，中石油（857）跌4.02%，中海油（883）跌4.5%。

騰訊（700）為跌幅最大藍籌股，大挫5.86%，比亞迪（1211）跌5.76%；交行（3328）業績遜預期，跌5.4%。

10月期指以21203點結算；11月期指收報21263點，跌374點，接近平水。

環球股市下滑，內地無法獨善其身，上證綜合指數收報2960點，跌70點或2.34%；滬深300指數收報3247點，跌82點或2.47%。

「一膽拖兩腳」叫餬

老 畢並非一個出色的 market-timer，勉強為之，吃力而不討好，Long 金／Short 油一役，已令在下受到教訓。不過，有時又毋須太過妄自菲薄，睇得準就唔怕認。在10月8日〈袋鼠非花旗　加息露玄機〉一文中，老畢猜測哪個國家將步澳洲後 塵加息，首選挪威次選紐西蘭，「黑馬」則揀南韓，結果挪威央行本周三調高利率四分一厘，這隻「膽」順利勝出。紐西蘭和南韓雖然暫時按兵不動，但全球排隊退 市，紐韓仍屬前列之選，二、三非此即彼，「一膽拖兩腳」繼續叫餬。

賭，不宜多談，到此為止；食唔食得出，就讓時間來證明吧。然而，挪威成為金融海嘯後第一個加息的歐洲國家，亞洲這邊則有印度要求金融機構把更多資金投入政府債券，變相壓抑銀行的貸款空間。印度基準利率雖則不變，但已踏出收緊政策的第一步。

大 家若不善忘，必仍記得三周前澳洲加息，金股外幣全線上揚，人人看扁美元，風險資產雞犬皆升。可是，印度、挪威同時「發功」，之前無所畏懼的投資者開始擔 心，港股連跌三天，累計唔見千三點，恒指險守五十天移動平均線（現處21071點；今天「沿圖觀勢」詳列全球二十國股市指數跌穿五十天移動平均線，詳見頁 25）。執筆時，美國剛公布第三季 GDP 實質增長3.5％，略勝市場預期的3.2％，華爾街早段反彈，有望在連跌四天後喘定。

不 過，唔好咁快開心住。美國經濟增長若遜於預期，股市固然受壓，但勝於預期也不見得一定是好事。一旦市場炒「經濟改善美滙翻生」，早已極度超賣的美元借 GDP 數字來一次強勁反彈，風險資產一樣劫數難逃。近日金、油、股對美元轉勢戒心明顯增強，美國經濟增長一年多來首次由負轉正，會否反成資金離場的藉口，值得密 切留意。

說到底，要為商品、股市、外幣以至黃金找調整藉口，有什麼比美元反彈更有效？

高鐵威脅航空業

內 地三大航空股完成季度業績公布，南航（1055）董事長司獻民提出警告，高速鐵路網威脅航空業，這句話值得投資者注意。第一，高鐵與航空業出現競爭局面無 可避免。就以年底通車的武廣高鐵（武漢至廣州）為例，乘搭高鐵穿梭兩地需時三小時。搭飛機要幾耐？兩小時也。係就係快一粒鐘，但計入辦理登機手續和候機時 間，搭飛機與搭高鐵相差不遠。

第二，價錢點比？盛傳武廣高鐵初步定價490元（人民幣．下同），老畢登上攜程網（www.ctrip.com）「格價」，發現武漢飛廣州單程機票索價930元。耗時相差無幾，價錢卻平近一半，消費者會如何選擇？目前南航一百六十條國內航線中，有三十八條與高鐵存在競爭，難怪南方航空管理層密鑼緊鼓籌劃加強國際航線業務。

從 三大航空公司收入比例觀察【圖】，南航受高鐵影響確實最大，上半年國內客運收入佔整體客運收入高達85.5%；東航（670）相關收入比重為 71.83%；至於國航，內地航線佔客運收入僅62.38%，其餘歐洲佔10%、日韓線7.5%、北美線7.23%，受高鐵衝擊相對最微。

豬農也儲銅

內 地人「轉數」認真快，早前中央電視台報道，一位溫州商人大量囤積金屬，囤貨總值近12億元（人民幣．下同）；同一時間，河北安新縣老河頭鎮據聞家家戶戶都 囤積了數量可觀的銅。最近倫敦期貨商Sucden負責人Jeremy Goldwyn遊經神州，發現豬農亦加入儲銅行列，連同其他投資／投機者，估計合共囤積了五萬噸銅。此數有多驚人，從囤積量相當於上海期貨交易所儲量逾半 （上周創兩年新高，達九萬七千三百噸）可見一斑。

無 可否認，「豬市」與「銅市」基本上風馬牛不相及。不過，全球投資市場大上大落，生豬價格波動性亦不遑多讓，由2006年5月至08年4月間，生豬價由每公 斤近7元，發力狂飆至每公斤17元始見頂，升幅高達一點四倍；直至今年5月，再由高位跌破每公斤10元關口，跌幅超過40%，今年6月才重新進入上升軌 道，難怪內地媒體有此戲言︰「養豬猶如炒股」。

2006年至今，內地生豬經歷了一場「大牛市」及「大熊市」，一來與生殖周期有關，二來內地散養戶為數不少，導致供應一窩蜂快上快落，在在反映豬市投機色彩不比銅市弱，加之受豬流感事件打擊，豬農「不務正業」積極儲銅，不正好應了「生意淡薄，不如賭博」這句俗語嗎？

‧工商銀行（1398）公布第三季純利升19%至335.95億元（人民幣．下同），符合市場預期，首三季淨利息收入跌9.4%至1782億元，手續費及佣金淨收入增長18.7%至410.6億元【詳見第8頁】。

‧紐西蘭儲備銀行維持息率不變，符合經濟師預期，會後聲明未有再發出可能調低利率的訊號。

‧工信部公布，內地首九個月全國軟件產業，累計完成業務收入增長20%至6775億元人民幣，增速有放緩迹象，較首八個月回落0.7個百分點。

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2009年10月29日 投資者日記 瘦田無人耕，耕開有人爭

《信報》研究部新增「信研Express」，目的為投資者提供資料的捷徑，更快掌握公司的發展動向。研究部周一就去了物美商業（8277）在北京的一家店舖，取得第一手資料與讀者分享，詳見36頁。

‧內銀股近期走勢有異動，經過一輪業績公布與消息刺激上揚之後，目前又隨大市回落。不過，大行對內銀不乏正面的看法，有關分析詳見36頁「投資熱點」。

‧信貸評級機構的聲譽與業務，在金融海嘯後幾乎蕩然無存，但在美國政府的救市計劃下，該等公司又重新站起來，詳見38頁LEX COLUMN。

10月28日，周三。港股低開百多點後，跌幅一度收窄，但其後跟隨內地股市跌幅擴大，10天平均線失守，收報21761點，跌408點或1.84%；國企指數收報12831點，跌314點或2.4%，全日總成交689.75億元。

本地地產股沽壓沉重，藍籌股中，以信置（083）跌幅最大，挫4.64%，新世界（017）跌4.33%。

內地金融股表現疲弱，工行（1398）跌2.2%，建行（939）跌2.03%，國壽（2628）挫2.5%。

油價回軟，中海油（883）跌3.37%，中石油（857）跌3.02%。

10月期指收報21689點，跌502點，低水72點；11月期指收報21637點，跌510點，低水124點。

內地股市下挫，上證綜合指數收報3031點，跌9點或0.3%；滬深300指數收報3329點，跌14點或0.4%。

昨 天寫微軟推出Windows 7對聯想（992）的影響，回家後已是凌晨，深宵時分，電視畫面上出現的自然是咸豐年代的陳年舊物。看服飾髮型，劇集背景非八十年代末便是九十年代初。引 起老畢「思潮起伏」的，除了那個年代的人喜歡梳張國榮式雀巢頭、外套墊膊閒閒地成尺厚，從劇中人聽的仍是黑膠唱片，可知CD當時尚未全面取代黑膠。

巧 合得很，老畢有邊看電視畫面（刻意將聲浪降至零）邊欣賞CD的習慣，近日聽得最多的是宇多田光的英語新作。題外話，以在下年紀，最熟悉的東瀛樂人是《信 報》文化版早前大篇幅論述的坂本龍一。宇多小姐比老畢最少年輕十年，聽她的作品，多少有點「代溝」的感覺，但好朋友誠意推介，聽吓聽吓，發現音樂不僅無國 界之分，亦無年齡之別，宇多／坂本、坂本／宇多，蘋果玉桂，mix and match一番，焉知不能擦出火花？

吖吔不好，一講音樂便愈扯愈遠，再亂噏一通，實畀人鬧。言歸正傳，黑膠與CD的興替，在唱片業中曾掀起「改朝換代」引發的消費潮。今日，電腦以至整個IT業對微軟新作業系統觸發換機潮寄以厚望。同理，LCD電視逐漸普及，肯定亦會在電視機製造業中產生類似效應。

電視成汽車翻版

根 據老畢手頭資料，內地黃金周賣出的電視機多達二千六百萬部，按年增長120％，而且「嘥士」愈大愈好賣，三十七吋和四十二吋LCD電視在供不應求下「缺 貨」。這個現象說明，陸客不僅已成為本港豪宅市場生力軍，國內同胞的消費能力亦早已遠勝昔日，中高檔次產品需求日殷。以電視機平均呎吋計，中國已成為全球 「最大」。有獨立機構更預言，內地LCD電視銷量不出數年便會超越美國，冠絕全球。此情此景，大家可會想到今年篤定取代美國一哥地位的神州汽車市場？

內地LCD電視機由本土品牌主導，五大清一色國產品牌，市場佔有率最高的是創維（751）及海信，各佔16％；TCL（1070）次之；長虹、康佳再次之，三者市佔率分別為14％、12.3％和11.2％。換句話說，五大品牌「噬走」七成市場。

再 看股價，本港上市的創維升幅最驚人，年初至今漲近980％！打個也許不太貼切的比喻，年頭在創維身上投資100萬元，持有至今已變成1000多萬，唔夠買 西半山豪宅單位，但八百呎二手盤比如嘉亨灣，茄殊已足應付。當然，有早知，無……；TCL升幅亦達448％。內地上市的海信、康佳及長虹，升幅分別為 162％、59％和54％。

LCD機市場三年內稱霸世界

翻 查紀錄，內地LCD替換傳統CRT電視熱潮，在2006年揭開序幕。參考CRT的發展經驗，先後經歷十一年始滲透內地所有省市／地區（瑞信數據）。假設相 同模式在LCD電視市場重演，整個滲透過程估計要到2017年才大功告成。根據市場研究機構DisplaySearch的預測，內地LCD電視機市場最快 2012年便可取代北美，登上全球一哥寶座。

值 得注意的是，內地近日盛傳「家電下鄉」撤銷最高限價，現正等待國務院審批。現行彩電最高限價定在每部3500元人民幣水平。老畢登上國美電器內地網站查閱 報價，3500元只能買到三十二吋的LCD電視機。倘若撤銷最高限價傳聞屬實，對三十七吋LCD機攻佔農村市場有利，再高一級的四十二吋相信亦不乏需求。

在 「國策」帶動下，內地電視機製造業這個板塊，從過去乏人問津，變為今日炙手可熱；不足一年翻了十番的股票是否值得高追，老畢唔識答，大家不妨從估值【圖】 與政策的角度自行推敲。然而，可以肯定的是，連《金融時報》也把內地消費者擁有的LCD電視機「呎吋」放在頭版報道，可見瘦田無人耕，耕開有人爭，這個板 塊已「起棱起角」，無秘可言了。

旅 發局公布，９月份訪港旅客共二百二十五萬人次，按年增長2.5%；以首九個月計則下跌2.8%，較首八個月跌幅3.4%進一步收窄。要留意的是，2008 年9月正值奧運曲終人散，內地旅客恢復外遊，令去年基數較大，但今年9月內地訪港旅客仍錄得6.1%增長，表現相當不俗。由於今年國慶假期適逢中秋佳 節，10月黃金周假期長達八天，在內地客帶動下，相信本月訪港旅客數字差不到哪裏。

訪港客與入住率背馳

有 趣的是，訪港旅客增加，但酒店入住率卻背道而馳，9月份所有類別酒店平均入住率76%，較去年同期下跌3個百分點。以地區計，油麻地及旺角酒店入住率最 高，平均達83%，但平均房租仍錄得15%的按年跌幅，一晚收費1042元，儘管與8月比較已回升18%。訪港旅客與酒店入住率背馳，可能是「過夜」旅客 整體有所減少所致。旅發局數字顯示，上月在港逗留一晚或以上旅客佔54.7%，按年下跌1.6個百分點。

《信 報》讀者要求真的甚高，繼早前收到一位看官來函，指港人夜以繼日掛在唇邊的潮語「升呢」，正確寫法應為「升哩」後，今日又有讀者提醒老畢，「胡亂類比」這 個詞在「投日」出現次數過多，有太濫之嫌。在老畢印象中，本欄「胡亂類比」不超過三次，嚴格來說未至太濫。雖則如此，老畢仍然萬分感謝那位心水清的讀者。 有QC如此，在下自當精益求精！

 

‧中國吉利汽車集團一名高層透露，福特汽車揀選一個以吉利為首的財團為富豪汽車優先競投者，意味吉利與福特將就收購富豪一事進行獨家洽談【詳見第6頁】。

‧美國周四（29日）公布第三季經濟數據，市場預期季度GDP按年增長3.2%，個人消費按年升3.1%。

‧美國聯儲局下周二（11月3日）議息，預期聯邦基金利率維持不變，會後聲明會否修改用語或暗示加息，是市場焦點所在。

‧據第十一屆杭州西湖博覽會、中國網絡廣告行業大會組委會透露，今年上半年內地網民總數已達三億三千八百萬人，登上世界首位，預計年底可突破四億。

‧道富環球最新投資者信心指數下跌10個百分點，報108.4，是4月以來的最低水平，其中信心跌幅最大的是北美投資者。歐洲方面也下跌，但亞洲有所上升，儘管讀數仍較歐美低。

指數聯席發展人弗羅特說，投資者風險承擔意欲可能因經濟數據缺乏驚喜而下降。

‧美國按揭申請繼上周下跌13.7%後，本周再跌12.3%，儘管三十年定息按揭利率從5.07厘降至5.04厘。本周再融資申請亦減少16.2%。

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